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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：仓都加满
来源：雪球
这两周，走访了中国最大的一些行业公司，包括互联网公司和资管机构之类。
调研的内容，因为涉及信息保密原则，这里不能写。
实际上也没有去调研前台的技术和业务部门，没有任何产业上的内部信息，被调研方肯定提供的都是正面已公开信息。今天写的所有内容都不违规。
今天写的，全部都不是调研获得的信息，而是我自己的一些独立思考，也在被这几天的行情所验证。
一、腾讯的大跌，和财报、红包推新、传闻等没有关系，而是它没有证明自己在AI上的领先性，也就有未来被颠覆的可能性。
去调研的人里面，不乏对腾讯投入重金的，有个大兄弟自称75%仓位在腾讯的。
但我想说的是，人类一个很明显的心理缺陷，就是confirmation bias。
如果你重仓腾讯，那么原因一定是你看好它。
但是confirmation bias，使得你在调研这么一个你喜欢公司信息的时候，会过滤掉对腾讯不利的观点，强化对腾讯有利的观点，从而影响我们的认知。
就是说你喜欢“报喜不报忧”的信息，会导致看待公司不够客观，这就很危险了。
个人觉得，腾讯下跌最主要的点，是因为它没有在AI上证明自己的领先性，它采用的是跟随战略，并没有在资本开支上大举投入。
比如，在2025年第三季度资本开支为129.83亿元，同比下降24%。这使得字节跳动旗下的豆包在用户群体上大规模领先元宝。
这逻辑不是没有道理，“和GEMINI、CHATGPT相比，国内这些大模型竞争力不足，那么我采用跟随策略，不要大规模开支，反正我凭借微信、QQ，有社交粘性，以后条件成熟了，可以后发制人。”
但是如果是长期资本，那么从长期判断上，它这时候会有犹豫，因为腾讯在未来是可能被颠覆的。
举一个例子，去年谷歌在拿出GEMINI3之前，股价也是一路低迷，当时市场担心CHATGPT等冲击谷歌搜索广告，它的云服务也在被Anthropic、OPEN AI等公司冲击。
只有当谷歌证明了自己，GEMINI3超出了GPT的技术水准，市场好评如潮，客户量大增，证明了自己的业界地位，才使得巴菲特敢重仓杀入，后面才一路向上。
所以，作为一个也许是最头部的互联网平台公司，你首先必须要在市场最关心的科技产品上做到独一无二，断崖式领先，这必须是基于技术层面上的遥遥领先，能给高端客户、企业群体带来生产力上的回报；而不是小打小闹搞什么P图、答题、搜索，那些太小儿科了。
如此才能给市场信心。
而腾讯能在技术上证明自己吗？
我个人觉得，这是一家有用户思维、对员工友好，我也很喜欢的公司，但在技术创新上，我个人的感觉，目前并没有看到它在人工智能开发上的高成功概率。
二、A股里面科技股的大跌，和市场轮动有关，在今年要注意一个词：温和通胀。
个人的感觉，过去一年里，AI、芯片、软件、太空、创新药等轮番炒作，但年报显示，很多公司并没有特别出色的财务业绩。
而就国内这个市场环境来说，如果产品不能出海，那么面对的是日渐走低的市场回报率和残酷的内卷竞争。
就算产品能够出海，进入英伟达、谷歌这样的国际巨头产业链，去年一年以“易中天”为代表，很多公司涨幅已很高，大量的获利盘等待套现。
此时不调仓，更待何时？
与此同时，央行例会近期提出，下一步工作方向里，“促进物价合理回升” 被和经济稳定增长放在一起重点提，这是实打实的政策风向大转变。
如果温和通胀来了，对投资将产生什么影响？
有句话叫“通胀无牛市”，那么首当其冲的，就是科技股和成长行业，这些行业通常面临成本激增但无法提价的困境，或者其估值极度依赖低利率环境。
就要回避：
1、高估值成长型科技股
许多科技股（尤其是尚未盈利的初创期公司）的价值来自于对未来遥远现金流的预期。
当通胀引发利率上升时，折现率提高，导致未来现金流的现值大幅缩水，引发估值杀跌。
2、非必需消费品
当生活成本上升，消费者首先削减的是非必要的开支。
应关注或增仓的行业：
这些行业的共同点是拥有定价权——即能够将上涨的成本转嫁给消费者，或者其资产本身就会随通胀升值。
1、能源与大宗商品
通胀往往是由原材料价格上涨驱动的。石油、天然气、煤炭、有色金属（铜、铝）等上游资源类企业直接受益于产品价格上涨。
传统油气巨头、矿业公司、化工、农产品相关企业。
2、必需消费品
超市巨头、食品饮料龙头、日用卫生品。
3、公用事业
电力、水务、天然气供应通常受到政府监管，拥有特许经营权，且合同中常有与通胀挂钩的调价机制。它们通常提供稳定的现金流和高股息，具有类债券属性。
在温和通胀时期选股，要问自己关于这家公司的三个问题：
1、定价权： 它敢涨价吗？涨价后客户会跑吗？
2、资产负债表： 它的债务多吗？（利率上升会增加利息支出）
3、现金流： 它是现在就在赚钱，还是承诺“未来十年后赚钱”？（通胀环境下，当下的现金比未来的大饼更值钱）
以上全部是最近的个人真实思考，我也是这么操作的，只是个人观点，不构成投资建议。
个人觉得，2026年，就A股来说，做好防御，重视红利类、价值类资产，而不是盲目追赶题材，可能是很重要的。
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